Научный журнал
Международный журнал прикладных и фундаментальных исследований

ISSN 1996-3955
ИФ РИНЦ = 0,580

ФУНДАМЕНТАЛЬНЫЙ ПОДХОД КАК ОСНОВНОЙ ИНСТРУМЕНТ ОЦЕНКИ СТОИМОСТИ КОМПАНИИ

Курбаков И.С. 1
1 Владивостокский государственный университет экономики и сервиса (ВГУЭС)
В статье рассматриваются способы применения методов оценки стоимости компании по Грэхему. Сравниваются подходы оценки различных видов бизнеса. Разбирается теория Грэхема и вносятся предложения о корректировки классической формулы для использования ее в наше время. Материал может представлять интерес как для специалистов в области инвестирования на фондовом рынке, так и для теоретиков фундаментального анализа.
запас надежности
инвестирование в стоимость
внутренняя стоимость компании
мультипликаторы
акции
1. Биржевое дело: Учебник / под ред. В.А. Галанова, А.И. Басова. – М.: Финансы и статистика, 2009.
2. Конвисаров А.Г., Даниловских Т.Е. Российский и зарубежный подходы к анализу финансового состояния предприятия // Международный студенческий научный вестник. 2015. – № 4-3. – С. 405-406.
3. Корень А.В. Методические подходы к оценке качества региональных программ инвестиционного развития Дальнего Востока // Современные проблемы науки и образования. – 2014. – № 6. – С. 408.
4. Корень А.В., Корнева Е.В. Проблема низкого уровня финансовой грамотности населения и пути её решения//В мире научных открытий. – 2010. – № 4-9. – С. 39-42.
5. Корень А.В., Проценко Ю.А. Инвестиционные налоговые вычеты как инструмент повышения финансовой грамотности населения // Международный журнал прикладных и фундаментальных исследований. – 2014. – № 12-2. – С. 204-207.
6. Корнева Е.В., Корень А.В. Факторы, влияющие на предпринимательскую активность региона // Современные проблемы науки и образования. – 2014. – № 6. – С. 622.
7. Корнева Е.В., Корень А.В. Анализ существующих подходов к определению предпринимательской активности // Интернет-журнал Науковедение. – 2013. – № 6 (19). – С. 50.
8. Корень А.В., Бондаренко Т.Н., Корнева Е.В., Самсонова И.А. Основные направления реализации бюджетной политики Владивостокского городского округа в условиях финансовой нестабильности // Фундаментальные исследования. – 2015. – № 11-6. – С. 1201-1205.
9. Прокопьева Т.И., Ворожбит О.Ю. Инвестиции физических лиц в ценные бумаги // Современные проблемы науки и образования. – 2014. – № 3. – С. 401.

Инвестиции в акции важно рассматривать как инвестиции в бизнес и оценивать стоимость бумаг через стоимость компании. Другими словами, нужно смотреть на цену акции с позиции собственника компании и через призму создаваемой бизнесом ценности. Для этого потребуется провести анализ компании и увязывать цену ее бумаг с эффективностью бизнеса и его потенциалом. В поиске этой взаимосвязи между ценой акции и ценностью компании и состоит цель проведения оценки.

Оценка стоимости компании основана на предположении о том, что у каждого бизнеса есть истинная внутренняя ценность, которая может быть определена на базе его финансовых показателей, перспектив роста, развития рынка и экономики в целом.

Внутренняя стоимость компании (Intrinsic Value) – она же: справедливая, фундаментальная стоимость. В отличие от рыночной стоимости компании, которая отражает соотношение спроса и предложения, внутренняя стоимость представляет собой реальный экономический потенциал ее бизнеса.

Помимо внутренней у компании есть и другие виды стоимости:

  • Балансовая (Book Value) – это бухгалтерская оценка стоимости активов компании (рассчитываемых по данным бухгалтерского баланса) за вычетом нематериальных активов и обязательств. Балансовая стоимость компании почти всегда отличается от ее рыночной стоимости.
  • Рыночная стоимость или рыночная капитализация (Market Capitalization) – это оценка стоимости компании фондовым рынком, рассчитываемая как произведение рыночной стоимости обыкновенных акций компании на их количество. Рыночная стоимость меняется в зависимости от котировок бумаг компании на бирже.
  • Ликвидационная стоимость (Disposal Value; Residual Value) представляет собой оценку активов компании при ее ликвидации, например, в случае прекращения своей деятельности или вынужденной продаже активов, в частности, в результате банкротства.

Для определения стоимости бизнеса используются различные методики, но все их можно обобщить как методы, основанные на оценке:

1. Стоимости чистых активов компании – затратный (имущественный) подход.

2. Будущих потоков наличности – доходный подход.

3. Стоимости фондовым рынком: сравнительный (рыночный) подход.

Затратный или имущественный подход оценивает стоимость активов компании и определяет стоимость ее бизнеса по данным бухгалтерского баланса и на основании величины тех затрат, которые необходимы для создания аналогичной компании. Определяет балансовую стоимость компании.

Преимущество данного метода в том, что он опирается на данные финансовых отчетов и основан на оценке реальных активов. Недостатком же является то, что он использует балансовую, а не текущую (рыночную) стоимость активов и не учитывает перспективы развития компании и ее потенциал.

Доходный подход, в отличие от затратного метода, основан не на прошлых данных, а на оценке потенциала развития компании и величины ее будущих доходов. Определяет внутреннюю стоимость компании.

Преимущество данного метода в том, что он учитывает стоимость денег во времени, интересы и риски инвестора. Недостатком же является субъективность при определении будущих денежных потоков и множество допущений при выборе параметров оценки.

Сравнительный или рыночный подход заключается в определении стоимости компании через сопоставление с аналогичными по величине и структуре капитала компаниями (метод компании-аналога) или на базе отраслевых коэффициентов (метод мультипликаторов).

Преимущество данного метода в том, что он использует актуальные данные с фондового рынка, учитывает его изменения и отражает влияние факторов отрасли и региона на стоимость бизнеса. Недостатками же являются субъективность в выборе компании-аналога, разброс в значениях мультипликаторов для схожих компаниий и игнорирование потенциала бизнеса.

Очевидно, что наибольшую ценность для инвестора представляют учитывающий стоимость денег доходный подход и отражающий настроения рынка метод мультипликаторов. В свою очередь, затратный подход, несмотря на отсутствие связи с рынком, представляет собой наиболее консервативный подход и защищает инвестора от лишнего риска.

Далее поподробней рассматриваются виды оценки компании:

1. Метод оценки чистых активов Б. Грэхема

2. Метод оценки внутренней Б. Грэхема

Метод оценки чистых активов и ликвидационной стоимости Б. Грэхема заключается в расчете стоимости акций компании исходя из оценки ее чистых активов по данным бухгалтерского баланса.

Б. Грэхем разработал метод оценки чистых активов (Net Current Asset Value, NCAV) в 1932 году и протестировал его эффективность на собственном портфеле. Результаты его применения были таковы: за 30-летний период портфель бумаг, отбираемых по данному принципу, показывал в среднем доходность на уровне 20 %.

Позже, в 1934 году, он описал метод Net Nets или NCAV в книге «Анализ ценных бумаг» и привел формулу для его расчета:

NCAV = Current Assets – – (Total Liabilities + Preferred Stocks)

Чистые текущие активы = Активы – (Все Обязательства + Привилегированные Акции)

Как видно, предложенный Б. Грэхемом метод представляет собой оценку стоимости компании как суммы текущих активов за минусом обязательств с учетом привилегированных акций (при их наличии).

Текущие (оборотные) активы (Current Assets) – это активы, которые используется в течение 12 месяцев или одного операционного цикла (если он превышает 1 год). Представляют собой рабочий (оборотный) капитал компании.

Текущие активы отражаются в балансе компании и размещаются по степени убывания ликвидности и включают в себя следующие статьи:

  • Cash (Денежные средства): деньги в кассе и на расчетном счете, в том числе банковские депозиты и сертификаты.
  • Cash Equivalents (Эквиваленты денежных средств): краткосрочные инвестиции, статьи:
  • Cash (Денежные средства): деньги в кассе и на расчетном счете, в том числе банковские депозиты и сертификаты.
  • Cash Equivalents (Эквиваленты денежных средств): краткосрочные инвестиции, легко конвертируемые в денежные средства. Например, казначейские векселя (Treasury Bills).
  • Short Term Investments (Краткосрочные вложения): инвестиции в ценные бумаги (акции или облигации) со сроком реализации в течение одного года.
  • Net Receivables (Дебиторская задолженность): величина задолженности по оплате со стороны клиентов и контрагентов компании.
  • Inventory (Материальные запасы): запасы товаров, сырья, материалов, незавершенного производства и готовой продукции.
  • Other Current Asets (Прочие оборотные активы).

В формулу для расчета NCAV по Б. Грэхему принимаются следующие виды текущих активов:

  • Cash и Cash Equivalents (Деньги и Эквиваленты денежных средств);
  • Net Receivables (Дебиторская задолженность);
  • Inventory (Материальные запасы)

и исключаются следующие виды текущих активов:

  • Other Current Assets (Прочие оборотные активы)

В качестве обязательств берутся все обязательства (как краткосрочные, так и долгосрочные). Найти их значение можно в строке баланса Total Liabilities, после чего к нему следует прибавить стоимость привилегированных акций (Preferred Stocks), взяв их величину из раздела баланса Собственный капитал (Stockholders’ Equity).

NCAV = Current Assets – – (Total Liabilities + Preferred Stocks)

Чистые текущие активы = Активы – (Все Обязательства + Привилегированных Акции)

Б. Грэхем считал, что привилегированные акции правильнее относить к обязательствам, а не к собственному капиталу, потому как они по своей сути ближе к долговым, а не долевым инструментам. В связи с чем, при наличии у компании выпущенных привилегированные акции их необходимо добавить в расчет.

Метод оценки внутренней стоимости компании Б. Грэхема заключается в оценке стоимости акций компании на основе показателей ее прибыли и прогноза дальнейшего роста.

Метод оценки внутренней стоимости представляет собой попытку определить реальный экономический потенциал компании и то, чего ее акции стоят на деле. Основателем данного подхода был Бенджамин Грэхем.

Грэхем считал, что цена покупки определяет доходность от инвестиций, а потому никогда не должна упускаться из виду. Ему удалось обозначить ее удивительно метко: «Цена – это то, что платишь, а стоимость – то, что получаешь».

Последователь Б. Грэхема, Уоррен Баффет, считает разницу между ценой и ценностью самой главной разницей в мире, так как она дает инвестору необходимый запас надежности (Margin of Safety), снижающий риск инвестиций.

Величина Margin of Safety должна составлять 30 %, по мнению У. Баффета и 50 % согласно рекомендации, Б. Грэхема.

На базе такого подхода, использующего несоответствие между ценой акций компании и их ожидаемой ценностью, появилась стратегия инвестирования в стоимость или ценностного инвестирования Value Investing.

Стратегия Value Investing состоит в приобретении акций, рыночная цена которых ниже их внутренней стоимости, с расчетом на то, что в будущем рынок восстановит их справедливую цену.

Те стратегии, которые не соотносят цену и стоимость акции, по мнению Б. Грэхема имеют мало общего с инвестированием. Это скорее спекуляция в надежде на то, что цены вырастут, чем убежденность инвестора в том, что заплаченная им цена ниже полученной стоимости.

«Покупайте акции, как покупаете овощи, а не так, как покупаете духи. Действительно устрашающие потери за последние годы произошли в связи с теми акциями, при покупке которых покупатель забыл задать вопрос: «Сколько это стоит?», – предупреждал Бенджамин Грэхем.

В своей книге «Разумный инвестор» Бенджамин Грэхем приводит следующую формулу для расчета внутренней стоимости акции:

V = EPS x (8,5 + 2g),

где:

  • V – внутренняя стоимость акции;
  • EPS – чистая прибыль на акцию за последние 12 месяцев;
  • 8,5 – коэффициент P/E для акции с 0 % ростом;
  • g – средний темп роста, ожидаемый от компании в следующие 7-10 лет.

Позже Грэхем расширил данную формулу, добавив в нее требуемую норму доходности, минимальный размер которой соответствует действующей на рынке ставке доходности 20-летних корпоративных облигаций с кредитным рейтингом AAA (20yr AAA Corporate Bonds). На момент публикации (в 1962 году) средняя ставка по высококачественным корпоративным облигациям составляла 4,4 %.

V = EPS x (8.5 + 2g) x 4,4

Для того чтобы привести данный расчет к реалиям сегодняшних дней, необходимо разделить всю формулу на текущую ставку доходности по корпоративным облигациям:

V = EPS x (8,5 + 2g) x 4,4 / 20yr AAA Corporate Bonds

И внести еще пару поправок для минимизации риска, а именно: немного снизить величину коэффициента P/E с 8,5 до 7,5-7 (конечное значение зависит от консерватизма инвестора) и множитель темпов роста (2g) с 2 до 1,5.

Данные корректировки связаны с тем, что сегодня в условиях высоко конкурентного рынка компании не растут теми темпами, как это было во времена Б. Грэхема. В результате формула для расчета будет выглядеть так:

V = EPS x (7,5 + 1,5g) x 4,4 / 20yr AAA Corporate Bonds

Во время проведения анализа компаний с помощью выше указанных способов было выявлено, что метод оценки чистых активов и ликвидационной стоимости лучше всего показывает себя при оценке компании на балансе которой есть материальные активы (здания, земля или финансовые активы), и плохо работает для оценки сервисных или технологичных компаний, у которых основные активы – нематериальные (патенты, лицензии, торговые марки).

А метод оценки внутренней стоимости компании Б. Грэхема лучше использовать для оценки цикличных, молодых и активно растущих компаний, имеющих нестабильный денежный поток.


Библиографическая ссылка

Курбаков И.С. ФУНДАМЕНТАЛЬНЫЙ ПОДХОД КАК ОСНОВНОЙ ИНСТРУМЕНТ ОЦЕНКИ СТОИМОСТИ КОМПАНИИ // Международный журнал прикладных и фундаментальных исследований. – 2016. – № 6-3. – С. 554-557;
URL: http://applied-research.ru/ru/article/view?id=9653 (дата обращения: 28.01.2021).

Предлагаем вашему вниманию журналы, издающиеся в издательстве «Академия Естествознания»
(Высокий импакт-фактор РИНЦ, тематика журналов охватывает все научные направления)

«Фундаментальные исследования» список ВАК ИФ РИНЦ = 1.074